摘要：伴隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，多年以來，我國(guó)城鎮(zhèn)化建設(shè)進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)。特別是今年“兩會(huì)”以來，中央政府更是明確了“要積極穩(wěn)妥推動(dòng)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展”。在此發(fā)展過程中，地方政府作為大力推進(jìn)城鎮(zhèn)化建設(shè)的最前沿，將無疑承擔(dān)更為重要的建設(shè)職責(zé)。平臺(tái)公司作為地方政府進(jìn)行城市發(fā)展建設(shè)的重要載體，城鎮(zhèn)化建設(shè)任務(wù)同樣給平臺(tái)公司帶來了新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。本文在對(duì)新型城鎮(zhèn)化背景下地方政府城建發(fā)展環(huán)境分析的基礎(chǔ)上，就平臺(tái)公司融資形勢(shì)及具備典型意義的融資渠道進(jìn)行淺要分析。
一、新型城鎮(zhèn)化背景下的發(fā)展機(jī)遇
在今年的“兩會(huì)”報(bào)道中，涉及經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的一系列熱點(diǎn)問題被媒體所持續(xù)關(guān)注和解讀。其中，新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展更是被作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來的動(dòng)力所在。事實(shí)上，在去年的國(guó)務(wù)院《政府工作報(bào)告》中，即已明確提出，“城鎮(zhèn)化是我國(guó)現(xiàn)代化建設(shè)的歷史任務(wù)”，“要積極穩(wěn)妥推動(dòng)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展”。所謂新型城鎮(zhèn)化，是以城鄉(xiāng)統(tǒng)籌、城鄉(xiāng)一體、產(chǎn)城互動(dòng)、節(jié)約集約、生態(tài)宜居、和諧發(fā)展為基本特征的城鎮(zhèn)化，是大中小城市、小城鎮(zhèn)、新型農(nóng)村社區(qū)協(xié)調(diào)發(fā)展、互促共進(jìn)的城鎮(zhèn)化。新型城鎮(zhèn)化的核心在于實(shí)現(xiàn)城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施一體化和公共服務(wù)均等化，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)共同富裕。因此，新型城鎮(zhèn)化不僅是我國(guó)現(xiàn)12
代化建設(shè)的歷史任務(wù)，也是目前擴(kuò)大內(nèi)需的最大潛力所在。改革開放三十多年來，我國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程取得了巨大的成就。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委研究預(yù)測(cè)，2013年我國(guó)城鎮(zhèn)化率預(yù)期為53.37%，且在2013年深化經(jīng)濟(jì)體制改革的工作重點(diǎn)中，城鎮(zhèn)化就是其中重要一項(xiàng)。在新一輪城鎮(zhèn)化規(guī)劃中，城市群作為未來城鎮(zhèn)化發(fā)展的主體形態(tài)被賦予更多關(guān)注。這對(duì)于全國(guó)各級(jí)地方政府，尤其是縣級(jí)地方政府來說，提出了新的問題和挑戰(zhàn)。眾所周知，城鎮(zhèn)化過程不是簡(jiǎn)單的人口城鎮(zhèn)化，與之相伴的是戶籍、教育、社保、土地等等相關(guān)課題的研究和解決。而其中最為迫切、持續(xù)時(shí)間伴隨整個(gè)城鎮(zhèn)化過程的課題就是城市市政公用、基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和發(fā)展。
從某種意義上說，新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展必將拉動(dòng)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，“十二五”期間，我國(guó)將持續(xù)加快市政公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，預(yù)計(jì)投資總額在7萬億元，政府出資的預(yù)算內(nèi)投資仍將快速增長(zhǎng)，其占整個(gè)投資的比重有望從4%上升到5.2%，約為9.57萬億元。各級(jí)政府都在逐步重視城市市政公用、基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，不斷加大投資力度，促進(jìn)城市建設(shè)發(fā)展，提升城鎮(zhèn)化載體功能。但是，從總體上來說，我國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施水平仍然相對(duì)較低，一定程度上制約著我國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程。目前，城鎮(zhèn)路網(wǎng)難成體系，居民休閑娛樂市政場(chǎng)所匱乏，污水處理、垃圾處理、消防設(shè)施等問題，在很大程度上影響著市政綜合服務(wù)能力的發(fā)揮，制約著城鎮(zhèn)投資環(huán)境的改善、人民生活水平的提高以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速穩(wěn)定的發(fā)展。另一方面，由于我國(guó)財(cái)稅體制改革的相對(duì)滯后，造成地方政府長(zhǎng)期存在財(cái)力薄弱、基礎(chǔ)設(shè)施建13
設(shè)欠賬較多的現(xiàn)象。當(dāng)前，新型城鎮(zhèn)化建設(shè)已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)健康、協(xié)調(diào)發(fā)展的必然要求。在推進(jìn)城市建設(shè)發(fā)展的過程中，地方政府要充分利用平臺(tái)公司這一兼具政府資源和市場(chǎng)主體特點(diǎn)的投融資平臺(tái)，積極對(duì)接新形勢(shì)下的不同融資方式。從根本上而言，加快投融資體制改革、加大城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資建設(shè)是新形勢(shì)下地方政府完善公共設(shè)施配套、提高公共服務(wù)水平的首要選擇，也是不斷推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的題中應(yīng)有之義。地方政府平臺(tái)公司作為承擔(dān)地方政府項(xiàng)目投融資建設(shè)職能的重要載體，在新型城鎮(zhèn)化背景下，要不斷挖掘自身資產(chǎn)資源優(yōu)勢(shì)，提升自身融資發(fā)展能力。
二、平臺(tái)公司融資形勢(shì)分析
平臺(tái)公司，作為全國(guó)各地方政府投融資平臺(tái)的統(tǒng)稱，是伴隨著我國(guó)城市化的進(jìn)程而逐步發(fā)展起來的。作為地方政府投融資體制改革的產(chǎn)物，平臺(tái)公司從一開始就是帶有政府性質(zhì)的特殊市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)主體。一方面，其擔(dān)負(fù)著各地方政府進(jìn)行城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等政府職能；另一方面，作為獨(dú)立的企業(yè)法人，平臺(tái)公司以獨(dú)立的姿態(tài)面向市場(chǎng)，解決經(jīng)營(yíng)運(yùn)作中的融資等問題。在這種特殊的發(fā)展環(huán)境下，平臺(tái)公司也從單純的地方政府進(jìn)行銀行貸款的載體逐步發(fā)展為包括平臺(tái)債在內(nèi)的多種融資方式的運(yùn)作主體。
自2008年以來，為了滿足地方政府融資發(fā)展需求，各地平臺(tái)公司如雨后春筍般紛紛設(shè)立。經(jīng)過多年的發(fā)展沉淀，平臺(tái)公司這一特殊市場(chǎng)主體在各自的發(fā)展過程中被賦予不同的角色定位。除了處于平臺(tái)行業(yè)前列的少許平臺(tái)公司資產(chǎn)規(guī)模較大、業(yè)務(wù)板塊完整、實(shí)現(xiàn)了從資14
產(chǎn)經(jīng)營(yíng)到資本市場(chǎng)運(yùn)作的成功轉(zhuǎn)身，全國(guó)多數(shù)平臺(tái)公司依然處于亟待做大資產(chǎn)規(guī)模、完善業(yè)務(wù)板塊，從而更好的對(duì)接市場(chǎng)融資工具的境地，甚至有一部分平臺(tái)公司依然是處于地方政府“貸款機(jī)器”的尷尬境地。
自2012年以來，伴隨著地方政府項(xiàng)目投資規(guī)模的不斷擴(kuò)大，地方政府債務(wù)余額問題一度引起各界的極大關(guān)注。對(duì)于地方政府土地財(cái)政情況較嚴(yán)重，地方政府平臺(tái)公司貸款融資不規(guī)范等現(xiàn)象，國(guó)家主管部門陸續(xù)出臺(tái)了系列規(guī)范政策。2012年3月，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)2012年地方政府融資平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見》（銀監(jiān)發(fā)[2012]12號(hào)），要求對(duì)融資平臺(tái)的存量貸款進(jìn)行“分類管理、區(qū)別對(duì)待”，嚴(yán)格控制新增貸款，并對(duì)平臺(tái)公司按“支持類、維持類、壓縮類”進(jìn)行分類管理，對(duì)于仍被納入“平臺(tái)類”管理的平臺(tái)公司，其發(fā)債行為將受到一定限制。5月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于開展企業(yè)債券發(fā)行人運(yùn)行情況檢查及償債風(fēng)險(xiǎn)排查工作的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2012]1198號(hào)），明確“對(duì)于及時(shí)披露信息、按時(shí)兌付本息的發(fā)行人，將繼續(xù)支持其通過企業(yè)債券方式融資。對(duì)于違反存續(xù)期監(jiān)管有關(guān)規(guī)定造成違約的發(fā)行人，不再受理其發(fā)債申請(qǐng)”。12月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范管理有關(guān)問題的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2012]3451號(hào)）、財(cái)政部、發(fā)展改革委、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（財(cái)預(yù)[2012]463號(hào)）等等。
上述規(guī)范性文件的密集發(fā)布，從內(nèi)容來看更具體，從范圍來看更全面，既有針對(duì)地方政府的規(guī)定，又有針對(duì)平臺(tái)公司的規(guī)范；既涉及15
到債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，又涉及到信用建設(shè)；既細(xì)化到具體的資產(chǎn)負(fù)債率、平臺(tái)公司資產(chǎn)注入等具體問題，又細(xì)化到償債資金來源及對(duì)地方政府“土地財(cái)政“的限制。具體而言，國(guó)家主管部門對(duì)于平臺(tái)類公司貸款融資表現(xiàn)出更加嚴(yán)格，對(duì)于城投債等直接融資工具的運(yùn)用，則在平臺(tái)公司合法、規(guī)范的前提下予以鼓勵(lì)支持。總之，為了更好的承擔(dān)起新型城鎮(zhèn)化建設(shè)中的融資建設(shè)任務(wù)，平臺(tái)公司應(yīng)該明晰政策導(dǎo)向，轉(zhuǎn)型規(guī)范發(fā)展，在專業(yè)咨詢顧問的幫助下，積極探索包括城投債、城建資產(chǎn)證券化等直接融資工具的運(yùn)用。
三、平臺(tái)公司融資渠道解析
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在監(jiān)管部門“風(fēng)險(xiǎn)控制”、持續(xù)出臺(tái)規(guī)范性文件的發(fā)展背景下，平臺(tái)公司發(fā)行城投債融資將具備良好的政策環(huán)境。此外，基于新型城鎮(zhèn)化的發(fā)展需求，與其有關(guān)的道路橋梁、保障房、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等將依然構(gòu)成地方政府的巨大融資需求。有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，今年城投債規(guī)模有望達(dá)到一萬億元。這對(duì)于各級(jí)地方政府平臺(tái)公司，尤其是縣級(jí)平臺(tái)公司，無疑是一次重大的發(fā)展機(jī)遇。
在良好的發(fā)展機(jī)遇面前，各級(jí)平臺(tái)公司應(yīng)該提前謀劃，利用好政策機(jī)遇期，通過發(fā)行城投債支持地方政府推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)。從目前的政策規(guī)定來看，平臺(tái)公司發(fā)行企業(yè)債的基本要求是：（一）股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；（二）累計(jì)債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)（不包括少數(shù)股東權(quán)益）的40%；（三）最近三年平均可16
分配利潤(rùn)（凈利潤(rùn)）足以支付企業(yè)債券一年的利息；（四）籌集資金的投向符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，所需相關(guān)手續(xù)齊全；（五）最近三年沒有重大違法違規(guī)行為。這是發(fā)行企業(yè)債融資的幾個(gè)硬性要求。從發(fā)債操作流程來看，由于其需要涉及到審計(jì)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、券商等多家機(jī)構(gòu)的工作配合，同時(shí)涉及到政府有關(guān)職能部門的工作協(xié)調(diào)，通常需要在專業(yè)財(cái)務(wù)顧問的統(tǒng)一組織下，通過前期盡職調(diào)研、發(fā)行主體完善、發(fā)行方案確立、發(fā)行材料組卷、發(fā)行上報(bào)審批等流程實(shí)現(xiàn)成功發(fā)行。
?。ǘ┏墙ㄙY產(chǎn)證券化融資
城建資產(chǎn)證券化融資是指以城建資產(chǎn)未來收費(fèi)所得的現(xiàn)金流為支持，通過發(fā)行結(jié)構(gòu)化證券籌集資金的過程。其本質(zhì)是通過制度設(shè)計(jì)，對(duì)已經(jīng)固化在基礎(chǔ)設(shè)施等較難流通的存量資產(chǎn)中的現(xiàn)金流予以盤活釋放，從而發(fā)揮現(xiàn)金流資金的使用價(jià)值。將資產(chǎn)證券化引入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，能夠在一定程度上化解地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，特別是在信貸政策收緊，土地市場(chǎng)低迷的大環(huán)境下，城建資產(chǎn)證券化融資對(duì)于平臺(tái)公司在新型城鎮(zhèn)化建設(shè)中的融資效能提升具有重大意義。
企業(yè)資產(chǎn)證券化運(yùn)作中主要參與者包括發(fā)起人（財(cái)務(wù)顧問）、管理人、發(fā)行人、受托人、投資銀行、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、投資者。一般而言，資產(chǎn)證券化的基本流程是：發(fā)起人將證券化資產(chǎn)出售給一家特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），或者由SPV主動(dòng)購(gòu)買可證券化的資產(chǎn)，然后將這些資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，再以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，在金融市場(chǎng)上發(fā)行有價(jià)證券融資，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流17
來清償所發(fā)行的有價(jià)證券本息。具體運(yùn)作流程圖如下圖所示：
從操作實(shí)踐來看，資產(chǎn)證券化融資的基本步驟主要包括：確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池、設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）、資產(chǎn)的真實(shí)出售、信用增級(jí)、信用評(píng)級(jí)、發(fā)售證券、向發(fā)起人支付資產(chǎn)購(gòu)買價(jià)款、管理資產(chǎn)池、清償證券。上述不同操作步驟的關(guān)注重點(diǎn)也有所區(qū)別。以“確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池”為例，眾所周知，基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化融資得以進(jìn)行的重要基礎(chǔ)。一般來說，實(shí)施資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)最主要的特征是可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流收入。對(duì)于城建資產(chǎn)而言，按照經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和公益性資產(chǎn)分類，其中經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)通常能夠保證未來現(xiàn)金流的可預(yù)測(cè)性和穩(wěn)定性，天然可以作為證券化融資的基礎(chǔ)資產(chǎn)，具體包括收費(fèi)公路、橋梁、污水處理、自來水、發(fā)電供電等。準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)由于附帶部分公益性，具有不明顯的經(jīng)濟(jì)效益，一定程度上需要政府的政策優(yōu)惠支持運(yùn)營(yíng)，不適合作為18
證券化融資的基礎(chǔ)資產(chǎn)。公益性資產(chǎn)雖然其自身并不能產(chǎn)生現(xiàn)金流，但部分公益性城建項(xiàng)目由于其作為政府投資的特殊性質(zhì)，可以通過BT運(yùn)作等方式創(chuàng)造出現(xiàn)金流，從而再度支持證券化融資。我國(guó)資產(chǎn)證券化融資試點(diǎn)以來發(fā)行的證券化產(chǎn)品中，有8只涉及城市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，基礎(chǔ)資產(chǎn)包括高速公路收費(fèi)權(quán)、污水處理收費(fèi)權(quán)、BT項(xiàng)目合同債權(quán)等。
總之，在我國(guó)證券市場(chǎng)逐步完善的情況下，城建資產(chǎn)以其自身具備的或者通過政府行為創(chuàng)設(shè)而產(chǎn)生的穩(wěn)定、可持續(xù)現(xiàn)金流進(jìn)行證券化創(chuàng)新融資是完全可行的，這對(duì)于建設(shè)資金需求龐大的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)而言意義非凡。尤其是在新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的發(fā)展背景下，平臺(tái)公司對(duì)此應(yīng)給予足夠重視，積極比對(duì)自身資產(chǎn)資源情況，在專業(yè)機(jī)構(gòu)的支持下制定證券化融資解決方案，實(shí)現(xiàn)城建資產(chǎn)融資的創(chuàng)新突破。
