地方自行發(fā)債權(quán)限已被正式取消，“地方發(fā)債”這四個字卻并未淡出學(xué)界、業(yè)界的視野范圍。
筆者注意到，蛇年春節(jié)假期前發(fā)布的央行2012年貨幣政策執(zhí)行報告中，首個專欄就論及市政債券。央行認(rèn)為，考慮到未來城鎮(zhèn)化建設(shè)在資金需求上存在缺口，市政債券不失為一個值得重視的“重要融資工具”。
考慮到《預(yù)算法》修正案二審稿去年底被束之高閣，且四部委在2013年首次聯(lián)合下文嚴(yán)格禁止融資平臺依賴信托等渠道直接或間接舉債的行為，央行在貨幣政策執(zhí)行報告中委婉提及的市政債券，似乎已經(jīng)成為政府融資平臺僅有的資金獲取渠道。在城鎮(zhèn)化建設(shè)腳步越來越近之時，如何為項目需求合理籌集資金，但又要避免成為融資平臺風(fēng)險，個中權(quán)衡極為不易。
筆者以為，央行的這篇專欄不失為可行的解決辦法之一。央行綜合認(rèn)為，城鎮(zhèn)化建設(shè)資金來源主要有三方面，一是傳統(tǒng)意義上的政府稅收；二是基于使用者付費原則的項目收益；三是通過發(fā)行市政債或類似債務(wù)工具從金融市場融資。而在地方政府能夠有穩(wěn)定收入來源的情況下，通過債務(wù)工具籌資的做法早已被普遍運用于各國的城市化進(jìn)程之中。
其中最大的好處，是與銀行貸款相比市政債券需要披露信息和獲得相應(yīng)的發(fā)債評級。央行認(rèn)為，市政債券的價格可以及時反映地方財力的穩(wěn)健狀況，既面臨較強(qiáng)的市場約束，也有助于激勵地方政府通過改善當(dāng)?shù)匦庞脿顩r降低融資成本。因此，從總體來看有地方政府或者其授權(quán)的公營機(jī)構(gòu)直接發(fā)行的債券，整體違約風(fēng)險大大低于公司債或銀行貸款。巧合的是，目前中國各級地方政府主要的負(fù)債形式，正是銀行貸款和通過平臺公司發(fā)行的各種公司債券。
央行還特意指出，由于上世紀(jì)80~90年代以來不少國家在財政紀(jì)律和監(jiān)管透明度上均有較大進(jìn)步，市政債券的風(fēng)險從制度上能夠與中央財政進(jìn)行有效隔離。很顯然，此前業(yè)界對于地方債券會否成為國債的變種，且最終仍然需要中央財政兜底的討論和擔(dān)憂，在現(xiàn)實中已經(jīng)有可行的解決辦法進(jìn)行參考。
而據(jù)筆者了解，不少國家的市政債券為了鼓勵資金流入，通常還配套稅收減免政策這意味著盡管市政債券的風(fēng)險溢價較國債要高，但綜合考慮稅收因素之后，相當(dāng)多數(shù)投資者依然有動力將資金配置其中。這也意味著，建設(shè)周期長且資金需求量大的各類城鎮(zhèn)基礎(chǔ)建設(shè)，能夠獲得穩(wěn)定的長期投資資金，避免依賴銀行貸款而形成的天然資金錯配短期資金投向長期建設(shè)項目。
正因為如此，假如市政債券最終能夠成行，將在很大程度上改變當(dāng)下中國的金融業(yè)生態(tài)。最直接的沖擊將是銀行，大量的地方融資平臺貸款最終將有望轉(zhuǎn)化為市政債券。這固然能夠有效化解當(dāng)下的融資平臺風(fēng)險問題，但亦將加速推動現(xiàn)有的金融脫媒速度。對信托和其他金融機(jī)構(gòu)的沖擊亦將明顯，因為從整個金融體系穩(wěn)定的角度看，透明而且有效率運作的市政債券市場，其風(fēng)險毫無疑問將遠(yuǎn)低于現(xiàn)有的各種銀信、政信類合作。當(dāng)市政債券的發(fā)行和流通市場穩(wěn)定后，眼下看似靈活的信托融資平臺將何去何從，勢必是從業(yè)人員不得不直面的問題。
央行的研究亦顯示，不論是發(fā)達(dá)國家，還是發(fā)展中國家，市政債券的大量運用均與城市化進(jìn)程緊密相連。甚至在上世紀(jì)90年代以來，波蘭、俄羅斯、匈牙利等轉(zhuǎn)軌國家也大量發(fā)行市政債支持城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。這應(yīng)該足以說明，市政債券在城鎮(zhèn)化過程中具備良好的適應(yīng)能力，能夠在資金安排和風(fēng)險防范上有所作為。
但眼下最大的未知數(shù)，是在城鎮(zhèn)化建設(shè)腳步漸行漸近之時，這一融資工具究竟能否占得一席之地。不過我們可以看到的是，相關(guān)部委近期的動作已經(jīng)說明，未來城鎮(zhèn)化的融資模式重走2009年~2010年間政府融資平臺的信貸急速膨脹之路已經(jīng)基本不可能了。
