當經(jīng)濟弱勢復蘇遭遇監(jiān)管升級，昔日風光無限的城投債似乎又回到2011年那段敏感期，其潛在的信用風險正在引發(fā)市場關注。
一邊是與城投債緊密相連的地方債務持續(xù)拉響警報，穆迪近期推算稱，從2010年末至2012年末，中國地方政府的直接和擔保債務可能已經(jīng)升至12.1萬億元；人民銀行6月初也發(fā)布報告，警示關注地方政府平臺的信用風險。另一邊是國內(nèi)投資者開始擔憂城投債尤其是低等級城投債的信用風險問題。
有分析認為，在目前經(jīng)濟弱勢增長以及監(jiān)管層將融資平臺非貸款渠道融資納入監(jiān)測的情況下，未來城投債供給量將階段性下降。不過，市場對城投債的需求仍然旺盛。
發(fā)行規(guī)模大幅下降
最近兩個月，以企業(yè)債和中票形式發(fā)行的城投債總量相比去年下半年和今年年初出現(xiàn)較大幅度回落。據(jù)光大證券統(tǒng)計，5月城投債發(fā)行規(guī)模876 億元，比今年1月份的964億元下降了9.1%，比3月份的1351億元大幅下滑35.2%，較去年4季度月度水平減少273.7億元，下降23.8%。
企業(yè)債歷來是城投債發(fā)行的主要載體，不過5月份中期票據(jù)成為新主力。據(jù)記者統(tǒng)計，從2009年以來，發(fā)行呈現(xiàn)“五三二”格局，即企業(yè)債占比一般在50%以上，有的年份更高達60%，其次是中期票據(jù)在三成左右，最后是短期融資券，其占比在20%上下。這一格局在今年前4個月還在延續(xù)。
而進入5月份，城投債中企業(yè)債發(fā)行量僅為186億元，較4月份明顯下降158億元，是自去年3月份以來的最低點。中票單月468億元的發(fā)行規(guī)模創(chuàng)下歷史高點，走勢與企業(yè)債出現(xiàn)背離。
對此，光大證券首席經(jīng)濟學家徐高表示，今年以來，由于監(jiān)管者對地方政府債務的問題更加擔憂，因而有意識控制了城投債的發(fā)行，這在企業(yè)債方面表現(xiàn)得尤為明顯。此時，更加市朝的中票發(fā)行就與企業(yè)債出現(xiàn)了明顯背離。
值得一提的是，低評級城投債供給下降尤為明顯。統(tǒng)計顯示，城投債發(fā)行減少主要是低評級品種（AA及以下評級）供給減少，而中高評級發(fā)行量比較穩(wěn)定，在中期票據(jù)上，雖然城投債總量未有明顯變化，但是其中的低評級占比在降低。
有分析認為，城投債供給量下降主要受決策者對經(jīng)濟增長容忍度提升和銀監(jiān)會10號文影響。2012年二季度經(jīng)濟加速下滑，出于穩(wěn)增長的需要，監(jiān)管層適當放松對平臺債務風險增量較小的城投債的發(fā)行，而且城投債供給增量中又以中低評級為主。而在目前經(jīng)濟弱勢增長以及銀監(jiān)會10號文將融資平臺非貸款渠道融資納入監(jiān)測的情況下，未來城投債供給量將階段性下降。
信用風險面臨分化
接受記者采訪的多位業(yè)內(nèi)人士表示，目前來看，城投債信用風險整體可控，但依然存在大量個券信用風險?！?月10日銀監(jiān)會10號文《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》將導致非梳城市的地市級平臺以及各地區(qū)縣級和資產(chǎn)負債率高的平臺通過貸款再融資的難度加大，在經(jīng)歷2012年低評級城投債大量供給后，信用資質(zhì)下沉，10號文會使得存量城投債信用風險分化。”光大證券分析師郜彥偉表示，北京、上海、山東、廣東等地區(qū)的較好，老券比新券好，經(jīng)適房比保障房的城投債好。
而從整體來看，城投債信用風險整體可控。郜彥偉進一步分析稱，在中國主銀行制下，融資平臺貸款的風險要高于城投債的信用風險，雖然融資平臺貸款在經(jīng)歷2009年“4萬億”政策刺激后規(guī)模大幅增加，但是中國的財政收入/政府負債仍然控制在一個適度的水平上，而且監(jiān)管層意識到平臺債務風險的存在，不斷加強對融資平臺貸款的規(guī)范和對其風險的監(jiān)管，2011年和2012年平臺貸款只增長2%左右，總量規(guī)模得到了控制，融資平臺貸款信用風險整體可控。
廣州證券認為，2016年到2019年是城投債本金償付高峰，因此，2013年-2015年城投債償還壓力不大，且大多數(shù)城投債具有政府隱性擔保，信用風險相對可控。
不過，也有分析認為，從最近審計署暴露出的地方債務問題來看，從公開報表披露的城投公司所面臨的償債壓力來看，依然認為城投債存在著大量個體信用風險。
某基金公司固定收益部主管也認為，目前債市運行需要更加關注信用風險和城投債風險，一旦某個債券案例違規(guī)，可能會有一連串的案例爆發(fā)出來。
投資者信心無根本變化
盡管城投債風險隱現(xiàn)，但大多業(yè)內(nèi)人士認為，其還具備一定配置價值。有分析認為，從經(jīng)濟層面上看，地方融資平臺是地方政府進行基礎設施建設的一個重要融資來源，城投債供給收縮在一定程度上預示著融資平臺融資渠道受限，像去年那樣靠投資拉動經(jīng)濟的可能性較小，經(jīng)濟保持弱增長是大概率事件；監(jiān)管部門對城投債發(fā)行加強監(jiān)管也意味著這個階段發(fā)行的城投債資質(zhì)會相對較高。當前在經(jīng)濟弱勢復蘇、通脹溫和可控、供給收縮的情況下，城投債配置價值較好。
廣州證券也認為，目前投資者信心并未出現(xiàn)根本性變化?！扒?月，城投債密集發(fā)行。今年城投債發(fā)行票面平均利率一路下行，5月發(fā)行票面利率均值5.2%。其中，高評級城投債發(fā)行占比提升是發(fā)行利率下行的原因之一，另外一方面，收益率下行也說明市場對城投債的需求仍然旺盛，對于城投債的信心沒有出現(xiàn)根本性的變化?！?
從未來幾年看，地方政府可能會更加倚重城投債?！澳壳皣鴥?nèi)城投債余額兩萬多億元，在目前經(jīng)濟偏弱，地方政府投資沖動的情況下，未來城投債的發(fā)行量仍將提升?！背峭秱谫Y對地方政府融資的重要性上升，未來幾年城投債的總量或?qū)⑴c地方融資平臺銀行貸款的總量相當。從這個角度看，城投債大面積發(fā)生信用風險的可能性不大。
具體到投資策略，廣州證券認為，城投債的息票相對較高，因此具有較好的配置價值，在此基礎上，流動性和安全性是配置城投債需要考慮的因素，建議精選城投債的發(fā)債主體級別和發(fā)債主體所在區(qū)域，配置級別較高或發(fā)達地區(qū)城投債。
